中国粉体网讯 8月下旬，全球铜价在此前恐慌性抛售之后出现一波反弹。短期铜市场恐慌性下跌的利空因素来源于宏观层面，但是微观供需面尚不构成利空共振，低库存和部分推迟的消费将会支撑铜价。
全球经济复苏触顶 和货币拐头并存
首先，从各项指标来看，全球经济复苏可能已经触顶。一方面，全球制造业PMI指数在5月已经触顶，并在6-7月持续下降。数据显示，7月份，摩根大通全球制造业指数下降至55.7%；全球工业生产指数、OECD工业生产指数同样在下降。另一方面，全球出口贸易指数同样在走弱。数据显示，全球贸易的见顶回落将逐步对主要出口国家形成拖累。7月份，中国、韩国、越南的出口同步走弱，8月份，韩国出口持续下行。
其次，货币政策收紧已经从高通胀的新兴市场向发达经济体蔓延，意味着全球流动性拐点已经到来。一旦美联储宣布削减量化宽松，那么美元流动性拐点到来意味着全球货币进入紧缩周期。8月26日，韩国央行将基准利率上调25个基点至0.75％，这是近3年来韩国央行首次加息。今年以来，在经济复苏、消费需求反弹、通胀升高的情况下，很多新兴市场央行为了提防发达经济体货币政策收紧的外溢效应，抓紧时间掀起了新一轮的“加息潮”。7月以来，智利、巴西、俄罗斯和墨西哥等新兴市场经济体先后上调利率。韩国央行加息意味着发达经济体也将进入货币紧缩阶段；此前，挪威央行明确表示，今年下半年可能会加息两次，市场预期其首次加息最有可能在9月份。
国内“宽信用”的力度 估计不会太大
随着7月份中国各项经济指标下降，市场对于“宽货币、宽信用”的预期升温。笔者认为，在我国在逐渐摆脱房地产和债务依赖，依靠科技创新和制造业升级驱动经济高质量发展的阶段，四季度央行“宽货币”的可能性不大，而“宽信用”存在这种可能性，但是力度也不会太大。
从市场的表现看，市场还是对央行先做“宽货币”给予了更多的期待，所以货币宽松的预期再度增强。但是一旦降息预期没有兑现，利率也将面临大幅上行的风险。
首先，从央行资产负债表来看，“宽货币”的可能性不大，大概率是“稳货币”。8月23日，央行公布的金融资产负债表显示，在央行前期政策工具集中到期与财政收支顺差扩大影响下，7月基础货币大幅减少，货币层面资金转紧。基础货币表现为商业银行的存款准备金和公众持有的通货，是整个商业银行体系借以创造存款货币的基础，是整个商业银行体系的存款得以倍数扩张的源泉。因此，一旦基础货币收缩，那么整个存款货币或者派生货币都会存在一定的收缩。数据显示，今年二季度，基础货币余额下降至32.45万亿元，较一季度减少2462亿元，但较去年同期增长5.4%。7月，基础货币余额进一步下降至31.06万亿元，较6月环比下降1.39万亿元。
当前资金的风险偏好其实不低，如果一旦开闸引水，可能会造成地产商及地方政府新一轮“加杠杆”。因此，我国提出坚决不搞“大水漫灌”，以适度的货币增长支持经济高质量发展，助力中小企业和困难行业持续恢复，保持经济运行在合理区间。
其次，四季度“宽信用”的力度不会太大。从历史经验来看，如果不“宽货币”，那么“宽信用”的落地也很难实现。一方面，当前最具信贷动力的房地产、城投基建受到制约；另一方面，受到信贷支持的中小微企业资金需求却有限。因而事实上的“紧信用”的格局（即信用增速回落）似乎还难以改变。
需求可能缺乏亮点 不排除铜累库的可能
市场即将进入“金九银十”消费旺季，笔者认为，除电力行业用铜会有一定的季节性表现之外，家电和汽车等领域的消费预计很难有超预期表现。
每年的9-10月是基建投资开工和施工的高峰期。在碳达峰、碳中和的大背景下，预计光伏、风电行业的开工和施工也会出现一波季节性小高峰，但力度会弱于上半年。从铜杆加工费来看，随着铜价回落，此前推迟的铜杆消费有了明显的增长迹象。数据显示，截至8月26日，8mm铜杆加工费上涨至590元-790元/吨，此前高铜价一度抑制铜消费，导致8mm铜杆加工费在5月下降至300元-500元/吨。但是，当前铜杆加工费依旧低于去年同期的700元-900元/吨。
从二季度来看，电力投资明显，截至7月份，尚未明显提速。数据显示，今年一季度，电源投资和电网投资同比增速分别为25.5%和27.2%，1-7月，两者同比增速大幅下降，至4.1%和-1.2%。其中，风电投资同比增速下降至46.9%，此前在一季度一度高达123%。
新能源汽车方面，笔者认为，受去年同期缺芯、居民收入增速扩张不明显等因素影响，9-10月，新能源汽车产销同比增速可能存在较大的回落风险。其中，锂电池带来的铜箔和电机等带来的铜线是铜的消费增长点。但是，8月份，乘用车的零售和批发量同比呈现较大的负增长。数据显示，截至8月22日，乘用车厂家批发日均销售同比下降29%，乘用车厂家零售同比下降23%。预计8月份乘用车厂家批发和厂家零售日均销售量同比降幅较7月份会有所扩大。
家电方面，家用空调行业用铜管量增速放缓，而中央空调和冷库行业用铜管量逐年增加，但冷库用铜增长并不具备持续性，因为疫情导致物流放缓，一旦疫情缓和，物流加快流动，冷库储存需求会放缓。我的有色网数据显示，8月份，部分空调企业家用空调订单较7月份下降8.2%，较去年同期增长13%，较2019年同期下降5.2%。预计9月份空调领域铜消费进入淡季。
从海外市场来看，伦敦金属交易所（LME）铜库存和纽约商品交易所（COMEX）铜库存出现明显的累库。数据显示，截至8月25日，LME铜库存增加至25.4万吨，今年2月份，库存一度下降至8万吨左右，当前已经较年内低点增长超过218%。而COMEX铜库存增加至4.6万吨，此前一度下降至2.5万吨。因此，在国内铜显性库存持续下降的情况下，全球铜显性库存在8月20日当周依旧增加至38.1万吨，高于去年同期的35.6万吨。
从未来铜供应来看，9月份，国内冶炼厂基本上没有大的检修计划，而8月铜出现较大的进口量，刺激洋山铜溢价大幅攀升，预计9月份在消费缺乏亮点的情况下，国内铜将进入累库阶段。
行情研判
从历史经验来看，铜价的趋势性大幅上涨和趋势性大幅下跌都需要满足宏观和微观共振。当前铜价回落压力来源于宏观层面的利空：美联储削减量化宽松在即、美元实际利率将明显反弹。全球经济触顶和货币政策拐头并存，铜投资需求和消费需求都面临回落的风险。国内经济增长放缓，但是“宽货币”可能性不大，“宽信用”的力度也不会太大。一方面受制于地产和地方债务制约；另一方面，我国进入高质量发展阶段，小微企业信贷增速已经足够快了。
随着铜矿和精铜供应恢复性增长，而需求走弱或旺季消费不及预期，铜市场将进入累库阶段，届时可能发生宏观和微观的利空共振。即将进入“金九银十”消费旺季，除电力行业用铜会有一定的季节性表现之外，预计家电和汽车等领域的消费很难有超预期表现。
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