（报告出品方/作者：光大证券，赵乃迪，蔡嘉豪，胡星月）
1、萤石行业龙头，“资源+技术”两翼驱动
1.1、龙头地位稳固，持续拓展萤石布局并向下游延伸
打造“资源-氟化工-新能源”产业链布局，萤石龙头再启航。公司是萤石行业龙头企业，也是目前萤石行业 A 股唯一的上市公司。自 2001 年设立以来，公司专注于萤石矿的投资和开发，以及萤石产品的生产和销售。公 司于 2017 年 5 月在上交所主板上市，是我国非金属矿采选行业第一家上市公司， 也是目前萤石行业唯一上市公司。
根据中国非金属矿工业协会萤石专业委员会的 统计，公司目前是我国萤石行业拥有资源储量、开采及生产加工规模最大的企业。 公司现有采矿权 9 个（其中章府会矿山采矿权已签署转让协议），探矿权 3 个； 公司萤石保有资源储量基本稳定在2,700万吨矿石量，对应矿物量约1,300万吨。 另外，公司是“国家矿产资源综合利用示范基地”的主要承建单位和最新行业标 准《萤石》修订（YB/T 5217-2019）的承担单位，并作为主编单位承担自然资 源部《萤石资源综合利用规范》的起草与编制工作。
公司主要产品为酸级萤石精粉及高品位萤石块矿，并有少部分冶金级萤石精 粉和普通萤石原矿。其中，酸级萤石精粉是下游氟化工行业不可或缺的原材料， 目前公司主要采取直销模式进行销售，公司已与下游三美化工、烟台中瑞、江苏 梅兰、山东博丰利众、浙江永和制冷等建立了稳定的长期合作关系。高品位萤石 块矿则是高端冶炼行业难以替代的助熔剂，2016 年及之前公司主要将其销售给 中间加工企业，并最终销售给金属冶炼企业，2017 年开始，因机选产品质量稳 定，公司开始直接销往终端用户，目前南方地区直销给终端客户的占比逐步提升， 北方地区暂以中间贸易商销售渠道为主，主要销售翔振矿业自产的高品位块矿。 除销售自产产品外，公司会根据市场供求关系的变化适当地开展萤石精粉贸易业 务，有利于维护客户关系、巩固市场地位。
公司正在全力打造氟化工全产业链布局，主要以“资源-氟化工-新能源”三 大板块展开，成长空间巨大。除单一矿外，公司成功切入伴生萤石资源领域，与 包钢合作开展“选化一体化”综合利用项目，生产萤石粉、氢氟酸、氟化铝。另 外，公司还为“选化一体化”中的氟化工项目配套硫酸工程，生产的硫酸全部自 用。公司还以年产 2.5 万吨新能源含氟锂电材料及配套 8 万吨/年萤石项目切入 新能源材料布局，打造公司第二成长曲线。
1.2、公司财务状况稳健，产品毛利率维持高位
随主营产品的产销双增，公司业绩稳步增长。近年来公司酸级萤石精粉、高 品位块矿产销量持续增长，其中酸级萤石精粉业务是公司最主要的营收来源，自 上市以来其营收占总营收的比例均超过 60%，高品位萤石块矿业务占比逐年提 升。
2021 年，公司酸级萤石精粉和高品位萤石块矿销量分别为 30.36、17.01 万 吨，分别同比增长 13.0%、39.8%，公司业绩随之增长，2021 年实现营业收入 10.43 亿元，同比增长 18.64%，实现净利润 2.45 亿元，同比增长 2.93%。2022 年前三季度，公司实现营业收入 6.53 亿元，同比增长 1.42%；归母净利润 1.53 亿元，同比下降 9.94%。其中，22Q3 公司受萤石销量同比下降的影响，业绩有 所承压。22Q3 自产萤石产品销量同比减少约 2 万吨（21Q3 约 11 万吨），主要 系紫晶矿业因安全事故停产 1.5 个月、下游钢铁厂开工不足导致萤石需求下滑、 公司适当增加库存，Q3 期末较期初增加约 3.8 万吨所致。
公司盈利能力强劲，毛利率维持高位。采矿权等无形资产的摊销成本是自产 原矿成本的重要组成部分。由于公司目前在产矿山的采矿权取得时间较早、取得 成本较低，公司采矿权等无形资产的摊销成本相对较小，公司也因此具备较高的 毛利率水平。另外，受益于萤石行业的回暖，公司 2017-2019 年毛利率有明显 提升。2021 年公司的毛利率为 47.69%，净利率为 24%，其中酸级萤石精粉、 高品位萤石块矿、冶金级萤石精粉、普通萤石原矿的毛利率分别为 39.58%、 69.31%、31.21%和 57.62%。2022 年前三季度公司的毛利率为 47.53%，净利 率为 23.48%。
矿山成本短期内有所上升，长期有望下降。2022H1 公司主营产品的毛利率 有所下滑，主要由于原材料价格上涨、充填投入加大等导致销售成本上升。 2022H1 公司自产酸级萤石精粉和高品位萤石块矿的平均销售成本分别为 1,545、675 元/吨，较 2021 年的 1,411、587 元/吨分别上升 134、88 元/吨。 另外，公司的全资子公司正中精选的生产成本也有所上升。正中精选的坑口矿和 处坞矿经多年开采，资源储量逐渐减少，加大了开采难度和开采成本，且正中精 选庄村矿业选矿厂建成投产后需外购部分原矿进行选矿生产，生产成本有所上 升。矿山成本有所上升的情况短期内仍会延续，预计后期公司会加快办理探转采 的手续，并将周围资源与老的矿山合并，有望改善现状。
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